一、年初至今医药板块表现
年初至今（2021.1.1-9.28），申万医药生物板块上涨-5.3%，跑赢沪深300指数0.51个百分点，整体走势下行，但板块内部分化明显，相较于2020年初，生物制药、医疗服务、中药三个板块明显区别于其他三个板块走势，主要受两票制、辅助用药限制、带量采购等影响。
截至2021年9月28日，医药板块估值为44.7倍（TTM整体法，剔除负值），在溢价率方面，医药板块对于沪深300的估值溢价率为257%，医药板块对于剔除银行后的全部A股溢价率为90%左右。近期医药生物板块下跌，医药生物板块相对沪深300溢价率呈下跌趋势。我们预计2021年行业利润增长率为25%左右，则整体估值水平在35倍左右，相对估值下线。
二、医药行业运行情况
1）政策端：药械集采常态化推进，药品国采整体呈现品种增多、频次加快、中标企业数目增多等特征，第二批关节高值耗材国采则相对于首批缓和，政策预期有望回暖；
2）支付端：2020年我国基本医保参保率稳定在95%以上，全国基本医保基金（含生育保险）收支分别同比增长1.7%、0.9%，占当年GDP比重约为2.4%、2.1%，医保基金相对承压；
3）资本端：2021年二季度，申万医药生物板块的基金持仓比例为14.14%（整体法），较2020年末稍降（0.51%），重仓股以医疗服务、CXO、ICL、民营连锁医院为主；
4）销售终端：2020年我国药品销售额约16437亿元，同比下降8.5%，主要系带量采购、新医保目录执行、疫情等因素综合影响，零售药店终端和公立基层医疗端比重持续提升，分别为26.3%、9.7%，国产企业市场地位相对加速提升；
5）业绩端：2021年上半年，全国医药制造业实现营业收入同比增长28.0%，达到14,046.9亿元，实现利润总额同比增长88.8%，达到3,000.4亿元。上市公司业绩在去年基数基础、国内营运常态化、海外需求扩增下等因素下也实现较高水平增长。
我们看出除去金融和TMT，在中下游制造业，生物制药的财务数据处于行业前列，上游原材料明显的周期性。
三、医药行业未来的大空间
我们根据拿到的数据，大致有几个理由去佐证我们的观点。
其一：卫生费用总体占比还有空间，目前卫生费用GDP占比7.12%，对比欧美，结合未来远景规划共同富裕，还有很大的提示空间。
其二：药占比从15年到20年下降了10个点，人均住院医药费20年比15年低300，比16年低200元。医药费用早已不是大头。医保报销接近70%，人均3000元的住院费用支出，这个空间太小了。
其三：医保收支弹性大，多余的必定给创新药。2020年，全国通过省级药品集中采购平台网采订单总金额为9312亿元，比2019年下降601亿元。其中，西药（化学药品及生物制品）7521亿元，中成药1791亿元，分别比2019年下降594亿元和7亿元。医保目录内药品在网采订单总金额中占比86.5%，金额为8052亿元。
医药占目前医保的比例是不到40%，中国仿制药大概是7000亿，集采全部实施后大概会剩下不到3000亿，高值耗材也要集采，医保20000亿的支出盘子交给谁？政策的方向是创新。
四、医药政策鼓励创新趋势，股价的下跌更多是市场情绪
近期，医药医疗板块跌幅较大，投资者普遍比较焦虑。大家对于医药板块后续的政策演进，关注度也较多，我谈谈看法。
①医药行业专业性比较强，很多人其实不理解政策。
一是医药产品本身的复杂性比方：说糖尿病用药就有5/6类，某一个特定品种（如利拉鲁肽）到底在这么多产品中处在什么位置，医生和患者为什么选择用它？要弄清楚，至少需要对把这5/6类药物都做些简单分析，才能有个真正的感性理解，而简单分析的前提是你需要对糖尿病的机理有一些了解，这是一个长期的琐碎的积累过程；
二是医药行业高频率的复杂的政策体系，医药政策影响行业中短期的变化，这几年大家都感受到了政策的变化，但这个行业就是很强的专业性，名词都很专业比如“带量采购”“一致性评价”，这些政策的内在逻辑是什么？未来趋势是什么？很多人是不理解的，没有方向感的。
②医药政策鼓励创新
CDE 发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，基本明确了支持原创创新，下阶段创新药研发是头部药企和头部biotech的“高投入游戏”，立项标准的提升长期来看只会提升药企的研发投入体量，对创新药是厉害，对头部CRO上市公司长远的影响应当是正面的。
从策略角度，近期板块的回调虽不能完全排除部分区域政策和部分公司业绩低于预期的因素，但核心是大家情绪变了。最近相关白马标的的回调显示出估值合理的创新品种是很好的投资机会，自下而上选股将会是超额收益的重要来源。
五、四季度医药投资策略
①在优质医药股长期方向不变的情况下寻找调整下来机会，如CXO、疫苗、医疗服务及部分优质医疗器械个股。我们看到受到带量采购等政策影响，医药板块分化更加显著。政策免疫子行业越来越得到推崇，CXO、头部医疗服务、麻药等受到资本市场青睐。
②重点推荐大机会的血制品板块。股价相对底部区域资源属性极强的血制品具有投资价值，受到海外疫情影 响，人白、静丙等个血制品库存全面清理，海外批签发大幅下降、部分企业货源紧张出现一定程度提价趋势。十四五开局之年云南省规划新增 20个浆站，由于白蛋白产品对海外依赖程度大，预测各省将会有序大规模放开，血制品迎来二次成长。关注天坛生物和博雅生物。
③关注生长激素板块（长春高新、安科生物），行业竞争格局良好（两家上市公司占据85%以上市场）、行业增长有力，长期空间充足（存量用药人群百万人以上）此外估值合理，低基数后的强恢复逻辑。除了生长激素板块，连锁专科医疗、医美、消费型医疗器械等板块的长期成长价值和确定性依然突出，业绩好，赛道好，但警惕估值过高。
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