摘要：一季度光伏板块由于市场风格、硅料价格上涨、疫情影响物流、部分公司业绩不及预期等多重因素影响出现情绪面和资金面双杀，在经历3-4月份的充分调整后，5月随着行业基本面出现供需两旺，股价和估值也得到了较大的修复，目前估值基本合理。进入到2022下半年，多数国家已经有效控制新冠疫情，经济开始进入复苏阶段,光伏行业的需求有望比之前更强,我们认为三类公司将持续受益。

一、光伏行业最新基本面跟踪

1、此前受到产业链价格高、项目审批流程长等诸多影响，导致国内风光电站开工规模不及预期，5月以来，一方面陆续进入电站开发建设的旺季，另一方面新能源对于稳经济、促转型的重要性被多次提及，电站开工或将迎来明显修复。据悉5月产业链开工率环比大幅提升，Q2硅料供应量增加支撑需求爆发。产能利用率方面，4月头部硅料企业达到102%，环比提升7pct，硅片、一体化电池片企业环比基本稳定，主流电池片大厂81%，环比提升12pct，组件大厂77%，环比提升3pct，主流胶膜及焊带厂商5月份排产环比提升10-15%以上。5月硅料供应量在6.5万吨左右，环比提升约8%，2季度硅料供给环比增加3-4W吨。随着物流逐步缓解，下游需求放量有望支撑产业链开工率继续提升。

2、根据国家能源局最新数据显示，1-5月份全国电力工业统计数据，光伏装机持续翻倍增长，再次印证行业高景气，光伏5月单月新增装机6.83GW（+141%），1-5月累计装机23.71GW（+139%），年初以来光伏装机延续高景气态势，除3月单月装机同比增速略低（13%）外，其余月份增速在138%~234%，遥遥领先于水火风核电。根据官方报道，截至6月初国内光伏在建项目121GW，预计全年光伏新增并网108GW（+96%），全年装机呈现显著加速态势，需求将持续超预期，光伏需求高景气度再次得到验证。

3、进入2022年以来，硅料价格持续上涨至26万以上，接近去年高位，市场担心硅料价格过高对需求产生抑制，但硅料价格的强力支撑本质上是下游需求的旺盛所致，eva和石英的紧缺也是印证。随着下半年硅料产能投放，预期产业链价格有望进入平稳下行趋势。2季度硅料预计产出约20万吨，环比提升约12%，3-4季度随着新一轮硅料产能集中投放，硅料季度环比有望超20%，支撑行业后续加速放量；全年维持85万吨以上有效产出，市场考虑库存及流转支撑240GW以上装机判断不变。

二、下半年光伏维持高景气的三大驱动力

1、驱动力一，国内外光伏市场需求持续旺盛

从国内市场来看：集中式项目储备丰富，大型央企、国企均电站项目带来批量需求；分布式项目需求保持需求强劲态势，大基地项目、整县推进、能耗双控等政策推动需求爆发；从海外市场来看：俄乌冲突加剧欧洲能源结构转型，加快光伏新能源替代传统能源需求，美国宣布豁免东南亚四国光伏组件2年进口关税。

2、驱动力二，下半年为传统光伏装机的旺季

每年的下半年尤其是第四季度一般是光伏装机的传统旺季，在疫情逐渐消退、供应链基本畅通、新能源新基建稳增长需求迫切等一系列因素的带动下，我们预计下半年国内光伏装机将加速增长。据国家能源局数据显示，截至5月30日，我国光伏发电在建项目121GW，预计全年光伏发电新增并网108GW，同比增长95.9%。从海外市场看，受能源危机及欧洲清洁能源转型加速等影响，欧洲光伏市场需求及热度不减,欧盟委员会公布最新的RePowerEU行动方案，计划2025年光伏装机达320GW、2030年600GW光伏装机对应年装机分别达40、50GW。与此同时，6月初，美国白宫正式宣布对从柬埔寨、马来西亚、泰国和越南进口的太阳能电池和组件免税24个月，美国下半年光伏组件需求有望显著提升。

3、驱动力三，主材供需改善辅材盈利提升

目前硅料价格高企依旧是影响整个光伏产业链的关键，均价在28万/吨左右仍处于高位。国内硅料新增产能将自2022年7月起逐步释放，预计四季度硅料的供需紧张将边际缓解，全年全球组件产量最高可达310GW，可满足约230GW-250GW交流侧装机。据分析认为，三季度国内硅料产量有望达到20万吨，增量基本集中于8月后投放，若组件将电池和辅材上涨成本向终端传导，地面电站对每瓦1.95元及以上的组件价格接受程度低，则6月集中式电站的需求增量下降，组件库存持续积累，可能适当降低排产、主动去库存倒逼上游降价。同时6月协鑫乐山项目、通威包头二期5万吨项目有望投产，7-8月可开始逐步贡献硅料增量产出，因此7月起电池组件产量有望实现环比增长。更重要的是，下降后的组件价格将激发海内外装机需求，特别是国内地面电站有望规模化启动，届时产业链中下游将迎来量价齐升的局面。

三、光伏产业链各环节盈利测算

光伏产业链，可分为光伏主原料链上游包括多晶硅材料的生产，单晶硅和多晶硅的制造，硅片的生产；中游包括光伏电池，光伏组件环节；下游是光伏发电的应用端，包括光伏电站和分布式发电。光伏子产业链还涉及诸多辅料、系统部件、设备等，其中辅料和系统部件中成本较高的包括金刚线、银浆、铝浆、玻璃、背板、胶膜、逆变器等，设备种类繁多且处于不断革新。当前行业利润仍集中于上游，电池盈利有所好转，组件盈利处于底部，产业链盈利改善弹性的看好顺序为电池片-硅片-组件，以下为各大机构对光伏产业链各环节盈利测算跟踪(根据时点价格，以行业领先水平计算，与单个公司盈利水平有差异）。

1、硅料环节，终端需求热度持续不减，新增产能集中于下半年投放，供需错配下，硅料价格持续强势且小幅提升，pv最新报价为263元/kg。叠加近期工业硅降价让利，硅料盈利继续提升，经测算行业领先产能单吨净利或已超15万元，但价格已经在顶部区间。

2、硅片环节，去年11-12月产业链博弈期间盈利处于阶段性底部，今年原材料压力通过减薄以及涨价的方式传导较为顺畅，今年5月之前，随着硅片厂商持续提价，182尺寸盈利修复至0.1元/W，超额传递成本，盈利超市场预期。6月上游硅料又开始小幅涨价，下游电池片也开始提价，而硅片环节虽然210尺寸仍结构性紧缺，但182尺寸新产能投产释放而带来硅片供给整体小幅度充裕，所以硅片预计近期不会出现提价，上下游挤压下硅片环节盈利略有降低，182尺寸近期盈利约0.08元/W。

3、电池环节，去年整体供过于求，今年迎来边际改善，近期涨价带动盈利修复，182尺寸单瓦盈利修复至0.013元/W左右。22年电池片价格持续上涨，传导能力逐步增强，根据最新的Pvinfo的报价，182电池片已经来到1.195元/W，比去年最高价多4分钱，电池片的单瓦利润边际修复明显。究其原因主要是21-22年PERC电池的产能投放接近尾声，N型技术路线刚刚进入量产起步阶段，电池产能投放节奏放缓，大尺寸电池产能紧缺带来供不应求，电池格局边际改善，产业链调研主流厂商电池片保持高开工率，电池片环节盈利正在不断修复。

4、组件环节，除硅料外，电池、胶膜、玻璃价格亦有上涨，造成短期组件成本压力有所增加，国内市场盈利处于底部，国外市场盈利加速改善，一体化组件（硅片/电池/组件自供率100%），182尺寸国内报价对应盈利约0.04元/W，欧洲市场价格对应盈利为0.16元/W，美国市场价格对应盈利为0.5元/W，二季度单位盈利较一季度进一步上行。进入下半年，产业链价格中枢随着硅料产能进一步释放而下调，需求环比持续加速是趋势，目前国内招标提速，南美、中东等地集中式电站等待起量，欧美高景气有望持续。

四、三季度重点关注三条主线

光伏作为新能源新基建的重要一环，是今年产业逻辑相对最为确定的成长产业，新能源大基地一期和二期将相继开工建设；欧洲方面今年的能源危机事件后欧洲已经确定性的上调了未来的光伏装机需求；美国方面可能的关税减免也将带动光伏装机恢复复苏。中欧美全面共振，市场预计今年和明年全球光伏新增装机需求有望保持30%以上的复合增速，是比较确定性的高景气成长赛道。虽然5、6月光伏板块已经累积了比较大的涨幅，加上行业轮动比较充分，二季度部分涨幅过大的高位股三季度可能会有一定的回调压力，但部分估值基本仍处于合理水平，且在中报业绩公布后进一步得到验证的公司仍可在回调的时逢低逐步关注。建议重点跟踪三条主线：

1、一体化组件：

组件企业投资逻辑：目前一体化组件厂的毛利率处于偏低位置，随着 2022 年 3、4 季度或 2023 年硅料产能的明显释放，硅料成本将降低；而电解铝价格和运输费用的降低也将拉低单位成本。2022欧美地区需求有望持续向上且超预期背景下，行业集中带来格局优化、上游降价带来盈利修复、光伏装机带动组件行业长期需求高增长，下半年深度利好国内组件企业。建议关注东方日升、天合光能。

2、设备更新：

设备是光伏行业降本增效的重要环节，当前光伏主产业链正处于大扩产的进程中，随着多项扩建项目发布，兵马未动粮草先行，对于供应链各环节光伏设备供应商均率先受益，目前各个主要设备龙头企业基本都是订单爆满的状态，同时设备环节竞争格局相对稳定，重点关注在光伏核心环节具备较高市场份额和产品竞争力的光伏设备龙头如帝尔激光（光伏激光设备龙头）、海目星（光伏激光设备新秀）、高测股份（光伏切片龙头）、晶盛机电（晶体生长设备龙头）、捷佳伟创（电池设备龙头）京山轻机（组件设备龙头）、英杰电气（设备电源龙头）等。

3、 技术升级和变革：

技术升级带动行业降本增效也是光伏行业永恒的主题，当前电池片技术变革逐步开启，P型电池已经接近极限，N型（BC、HJT、Topcon等）电池效率更高，量产P型PERC电池效率达23.1%，N型TOPCon电池量产效率已经超过24.6%，N型电池有望逐渐迎来量产进入加速渗透期，其中TOPCon今年有望率先大规模量产，建议关注在新技术布局领先的中来股份、钧达股份、捷佳伟创等。

五、行业风险提示

1、原材料价格上涨超预期，导致相关公司盈利能力下降的风险。

2、全球光伏装机不及预期，行业竞争大幅加剧引发股价波动风险。

3、新技术推广应用进度低于预期；海外贸易壁垒抬升等引发的风险。

山东神光咨询服务有限责任公司资格编号ZX0054

刘海杰(执业资格编号A0430611030006)

参考文献：

相关光伏上市公司公告、季报、年报、网站及公开网络

西南证券 韩晨,敖颖晨  6月13日《板块估值合理，继续看好6月光伏行情》

中原证券 唐俊男,马嵚琦 6月21日《光伏行业下半年策略报告：全球需求高景气，积极把握确定性增长中》

浙商证券 张雷,陈明雨  6月26日《下半年光伏行业投资策略：看好低估值赛道补涨，行业拥抱技术变革》